唯品會流血IPO的隱秘
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2012-06-26
唯品會3月23日登陸紐交所，被認為是美國資本市場對中概股重新打開窗口。但其最終IPO招股價遠低于發(fā)行區(qū)間價，意味著美國投資人并未扭轉(zhuǎn)對中概股的看空心態(tài)，甚至折射出對中國電商未來缺乏信心。
此前幾個月，由于特殊環(huán)境下IPO的緣故，一直默默無聞的時尚品牌折扣B2C唯品會，成為了整個電商行業(yè)的焦點，而且這種焦點效應(yīng)明顯與其行業(yè)地位不相匹配。
在京東、凡客等B2C標桿企業(yè)負面新聞纏身、整個電商業(yè)形勢急轉(zhuǎn)直下的背景下，唯品會今年2月向美國SEC（證券交易委員會）提交上市申請，一度被電商圈視作是提振全行業(yè)信心的一針強心劑。
但是唯品會后續(xù)的發(fā)行路演及掛牌交易，無法令人樂觀起來，甚至可以形容成是“流血IPO”。發(fā)行價、融資額、認購額度、上市后股價走勢等，無論是唯品會創(chuàng)始人沈亞還是投資人紅杉資本等，皆對此狀況不甚滿意。
唯品會為什么會在形勢如此不利時依然選擇IPO？創(chuàng)始人沈亞為此付出了什么代價？投資人紅杉資本又是如何保障自身利益的？
通過紅杉投資唯品會時，雙方簽署的的投資協(xié)議中跟IPO有關(guān)的一些條款，我們可以從中窺視一二。
流血上市
3月23日，唯品會于紐交所正式掛牌。
但迎接唯品會的是“7連跌”—連續(xù)7個交易日急速下挫至4.25美元，較6.5美元的發(fā)行價跌去35%，其股價至今依然徘徊在發(fā)行價以下。
這種股價走勢明顯出乎多數(shù)人的意料，因為在唯品會發(fā)行路演詢價之時，機構(gòu)投資人已經(jīng)經(jīng)過一輪殺價，應(yīng)不至于如此慘跌。當(dāng)時路演的發(fā)行價區(qū)間確定在8.5～10.5美元，但一輪路演詢價下來無人接受這個價格。被戲稱“李大嘴”的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)CEO李國慶曾爆料，唯品會在香港路演“沒有獲得任何機構(gòu)投資者下單”。親歷唯品會路演詢價的金沙江創(chuàng)投合伙人朱嘯虎，更是在微博上透露投資人對價格一壓再壓，甚至直呼“這刀砍得夠狠”。
為了發(fā)行成功，唯品會不得已在上市前夜大幅下調(diào)發(fā)行價至6.5美元，此價格已經(jīng)較之前發(fā)行區(qū)間價下限8.5美元下降了23.5%.
顯然，唯品會的紐交所上市慘狀，對于中國電商企業(yè)、創(chuàng)始人、投資人來說，并不是一個好消息。
在唯品會上市前的2011年1月，知名VC紅杉資本及DCM共同向唯品會投資2000萬美元。三個月之后的2011年4月，紅杉及DCM共同再向唯品會進行第二輪投資，金額為4100萬美元。及至唯品會上市前，紅杉持股21.4%，DCM持股20.1%.
很顯然，唯品會3.25美元/股（即6.5美元/ADS，1ADS=2股）的發(fā)行價、7000多萬美元的募資總額，大幅低于2月份預(yù)計的8.5～10.5美元/ADS的發(fā)行區(qū)間價、1.2億美元的募資額，發(fā)行價格甚至還低于B輪私募融資的價格（5.05美元/股），這個IPO無論如何是不能稱之為“合格IPO”的。那紅杉和DCM為何要接受這個“非合格IPO”呢？這只能從目前電子商務(wù)公司的融資環(huán)境很差、公司短期內(nèi)無法盈利、公司對資金需求量較大、企業(yè)不上市VC的投資可能就要打水漂等幾方面解釋。
在有些VC與公司的投資協(xié)議中，會包含一個針對IPO的對賭條款（Ratchet Term），規(guī)定如果公司在IPO時，其估值或每股發(fā)行價格使投資人的賬面投資收益（按IPO時價格計算）低于某個特定的標準（比如1.5倍回報），創(chuàng)始人要對VC進行補償，比如無償轉(zhuǎn)讓一部分股份給投資人。根據(jù)唯品會的招股書，紅杉和DCM并沒有設(shè)置此條款。
這也是創(chuàng)始人沈亞的幸運之處，否則按照唯品會IPO價格大幅低于B輪私募融資的價格，創(chuàng)始股東將要向VC股東無償出讓巨額股票。